עוד קצת הלימות הון…

(460 מילים)

מאד קצר הפעם.

הבלוג תועלת שולית כתב דברים מענינים בתגובה למה שכתבתי על הלימות הון. לכו לקרוא. עוד כמה אנשים הגיבו בכל מיני מקומות. אז עוד כמה מילים ממני, ואחריהם אני מבטיח לעולם לא לעסוק בנושא שוב. כמעט בטוח.

אחרי שמורידים מהשולחן את הטעויות הגסות – וכל הכתבה בדה-מרקר שעליה הפוסט הראשון הייתה טעות גסה אחת גדולה – נשארים עם טיעונים שיש בהם משהו. אבל הם עדיין לא באמת משנים את התמונה בנוגע להגדלת דרישות הלימות ההון. קודם כל, יש משהו מקומם בטענות שאילו הבנקים יאלצו לממן חלק גדול יותר מפעילותם באמצעות הון עצמי, הם יתנו פחות אשראי. הרי מה הטענה הזו בעצם אומרת? "יש הלוואות שאם אנחנו צריכים לממן באמצעות כסף שלנו מהבית, אנחנו לא רוצים לתת אותן, אבל אם אנחנו יכולים לממן אותן באמצעות הכסף שלכם, אז אנחנו בעצם מוכנים לקחת את הסיכון." זה טיעון שחוץ מהבסיס הכלכלי הרעוע שלו, הוא פשוט מרגיז. אבל רוגז זה לא בסיס למדיניות, אז – למה הוא טיעון לא יציב כלכלית.

כל, אבל כל הטענות התקפות לגבי הנזקים שייגרמו לבנקים אם הם יאלצו להשתמש ביותר הון עצמי נשענות על אחת משתי טענות:

1. המשקיעים לא באמת מבינים מהחיים שלהם, ואפילו אם ענת אדמתי צודקת – הם לא יבינו את זה, ולא ירצו להשקיע בבנקים.

2. וזה יותר חשוב – העלאת דרישות הלימות ההון פוגעת ביכולת של הבנקים להנות מעיוותים קיימים במערכת הנוכחית. בעיקר – עיוות במיסוי לטובת מימון בחוב, והערבות הממשלתית לחוב בנקאי, שיוצרת בפועל סובסידיה למימון בחוב.

את 1 אני פשוט לא מקבל. המשקיעים יודעים מה הם עושים, ואפילו אם הם יהיו בשוק לרגע – הם יתעשתו מהר. בנוסף – בנקאים בעבר מימנו את עצמם עם 25% הון עצמי. ורוטשילד לא היה פחות חכם מדנקנר. הנה המספרים, באדיבות האקונומיסט:

capital_req

את הטענות מהסוג השני אף אחד לא צריך לקבל. זה לא רק שמדובר בהשפעות זעירות מבחינה כמותית, זה יותר מזה – עד השקל האחרון של הפסד שייגרם לבנקים בגלל העלאת דרישות הלימות ההון, כל אגורה ואגורה, ייגרם בגלל שהגדלת ההון העצמי תפחית את היכולת של הבנקים לנצל עיוותים קיימים במערכת הנוכחית. עיוותים שבאופן בלתי נתפס מעודדים את הבנקים להשתמש ביותר חוב, ופחות הון עצמי.

האנלוגיה של אדמתי לא רעה: חישבו על מפעל שיכול לעשות שימוש בשני סוגים של דלק, אחד מזהם, ואחד לא מזהם. בגלל סיבות היסטוריות, הממשלה אשכרה מסבסדת את הדלק המזהם. זו לא טעות דפוס – הסובסידיה הולכת דווקא לדלק שיוצר החצנות שליליות (חוב במקרה של הבנקים). יום אחד, הממשלה מודיעה שהסובסידיה הזו לא לעניין, ומגבילה את השימוש בדלק המזהם. בתגובה, בעל המפעל טוען שזה פוגע ברווחים שלו, ושזה יפגע בצרכנים כי זה יעלה את מחיר המוצר שהמפעל מייצר וכו'. אף אחד לא יקבל את הטענות האלו מהמפעל. הלוואי שיכולנו לבטל לגמרי את הסובסידיה, אבל עד אז – טוב מאד להגביל את השימוש בה. להתבכיין על זה שלקחו לך את הסובסידיה, ועוד סובסידיה שכל ההשפעה שלה הייתה לגרום למפעל לשהתמש ביותר מדי דלק מזהם, זו טענה שלא צריך לקבל כמדריך למדיניות נכונה.

ועכשיו, לכו לקרוא את הספר של אדמתי והלוויג. זה הכל שם.

Advertisements

3 תגובות בנושא “עוד קצת הלימות הון…”

  1. הפסקה האחרונה הזכירה לי את הבכי לאחרונה לגבי איל פירוק קרטל הסלולר גרם נזק נורא לפנסיות כי מניות סלקום ירדו וגם 3000 אנשים פוטרו. יש טיעונים שפשוט צריך לדחות על הסף.

    Liked by 1 person

  2. מספר הערות.
    ראשית כמה שאלות על הגרף היפה מהאקונמיסט:
    1. האם התחרות בשנת 1900 הייתה שונה מהיום?
    2. האם הרגולציה בזמנו הייתה פחותה מהיום?
    3. האם מרווח הריבית בשנת 1900 היה גבוה מהמרווח הממוצע בעשרים השנים האחרונות?
    4. האם התפתחות טבעית של כל תעשייה שמגיע לשלב בוגר מלווה בד"כ בשינוי מבנה המאזן של הפירמה?
    5. האם כל/רוב התשובות נכונות?
    6. אם כל/רוב התשובות נכונות האם ניתן לצפות שמבנה ההון של הבנקים ישתנה עם השנים?

    שנית, בכל הדיונים טרם נתת תשובה לשאלות מדוע הבנקים נסחרים באופן גורף מתחת להון כאשר מבנה המאזן יציב יותר מול התקופה בה הם נסחרו מעל ההון ומבנה המאזן היה יציב הרבה פחות, ובנוסף מדוע בנק איגוד וירושלים לא מגייסים עוד הון ומגדילים אשראי ומתחרים בלאומי ופועלים?

    לבסוף בקשר לביטוח הלא רשמי שנותנת הממשלה הרי אכן מדובר בהנחה שאינה מבוססת. אם כל המשקיעים היו חושבים שיש ביטוח הרי לא היה פער ממוצע של 0.75% בין התשואה של אג"ח של הבנקים (בדרגת פיקדון) לבין אגח ממשלת ישראל. למיטב זכרוני בפשיטת הרגל של הבנק למסחר רק בעלי הפקדונות הפרטיים קיבלו את כל כספם ואילו העסקיים לא זכו לקבל את כל כספם.

    אהבתי

    1. אחח… אני שובר את המילה שלי כל כך מהר. אבל – פטור בלא כלום אי אפשר. אז ככה:

      0. לפני שמגיעים לנקודה 1 בכלל – אני ממש ממש ממליץ על הספר של אדמתי והלוויג. כל מה שאנחנו עושים פה זה לחזור על דיונים שכבר מתקיימים בספר הזה. יש להם 400 עמודים, לי שני פוסטים.

      1. יש המון דברים שונים בין 1900 להיום. המאמר שממנו הגרף לקוח מתמקד בכך שלא הייתה ערבות ממשלתית לחוב הבנקאי, ואני משער(?) שגם לא היה הבדל גדול במיסוי בין חוב להון עצמי. אלו שתי סיבות למה מבנה ההון ב 1900 היה יעיל יותר חברתית מאשר כיום. אם יש לך טיעון מעניין למה נקודות 1-4 צריכות לשנות את מבנה ההון לטובת חוב – שלח לי בפרטי, ואולי ייצא לנו מזה פייפר. עד היום לא שמעתי טיעונים משכנעים בנושא.

      2. התשובה שלי היא פשוטה. קודם כל, בוא נפריד בין עובדות פשוטות שקל לבדוק – זה שכיום הבנקים נסחרים מתחת להון העצמי, ופעם הם נסחרו מעל ההון העצמי. זו פשוט עובדה (לא בדקתי, אני מאמין לך). ובין השערות: זה שפעם המאזן היה פחות יציב מהיום. זה לחלוטין השערה שלך. אני לא מכיר דרך לשפוט את היציבות של המאזן למעט האופן שבו השוק מתמחר את הבעלים של המאזן הזה – הבנקים. אם היום השנקים מתומחרים מתחת להון, ופעם הם היו מתומחרים מעל ההון, זה אומר שהשוק חושב שהמאזן שלהם כיום יותר מעפן. אתה חושב אחרת? יאללה בלאגן. שכנע מישהו עם כסף לרוץ על זה, ובקרוב תהיה מליונר. ההסבר שלך, שהבנקים נסחרים כיום מתחת להון בגלל, בגדול, שהמשקיעים לא מבינים שההשפעה של העלאת דרישות הלימות ההון היא מזערית מבחינת ההשפעה שלה על ערך המניות, נראה לי הרבה פחות משכנע. ואם, במקרה, יש ליקוי מאורות כזה, הוא יחלוף מהר. אם התיאוריה שלנו על איך פועל שוק ההון נשענת חזק מדי על זה שכולם לא מבינים – אז אני לא יודע איך לשפוט שום צעד מדיניות בשוק ההון. הכל יכול לקרות, כל הזמן, ולך תדע למה השוק הזה טוב בכלל.

      3. למה בנק איגוד לא מגייס הון ומתחרה בבנק לאומי? מאותה סיבה שהמכולת של איציק לא מגייסת הון ומתחרה בשופרסל. בגלל שלגייס מימון זה רק חלק אחד ממה שמאפשר לגדול ולהתחרות. גם אם לבנק איגוד יהיה את כל המימון בעולם, הון עצמי או חוב, זה לא אומר שהוא יצליח להתחרות בלאומי.

      4.המשקיעים לא צריכים להאמין ש 100% מהחוב הבנקאי מבוטח ב 100%. מספיק שהם חושבים שיש סיכוי טוב שהממשלה תערוב לחלק משמעותי מהחוב הבנקאי, כדי שיהיה להם תמריץ לגייס יותר מדי חוב.

      ושוב, באופן הכי כללי, איך אני חושב על הנושא. אני מתחיל מעולם של מודליאני-מילר, שבו אין שום חשיבות לתמהיל המימון. בעולם כזה לא צריך, ואין שום השפעה, להוראות רגולטוריות בנוגע להלימות הון. ואז אני שואל – במה העולם האמיתי שונה מהעולם של מודליאני-מילר. כל התשובות שאני יכול לחשוב עליהן מובילות אותי למסקנה שהגדלת דרישות הלימון ההון היא צעד נכון.

      אהבתי

כתיבת תגובה

הזינו את פרטיכם בטופס, או לחצו על אחד מהאייקונים כדי להשתמש בחשבון קיים:

הלוגו של WordPress.com

אתה מגיב באמצעות חשבון WordPress.com שלך. לצאת מהמערכת / לשנות )

תמונת Twitter

אתה מגיב באמצעות חשבון Twitter שלך. לצאת מהמערכת / לשנות )

תמונת Facebook

אתה מגיב באמצעות חשבון Facebook שלך. לצאת מהמערכת / לשנות )

תמונת גוגל פלוס

אתה מגיב באמצעות חשבון Google+ שלך. לצאת מהמערכת / לשנות )

מתחבר ל-%s